山西焦化（600740）

　　投資要點(diǎn)

　　依托集團(tuán)資源，毗鄰下游鋼廠。公司位于山西省臨汾，我國(guó)煉焦煤資源64%分布于山西，臨汾是重要優(yōu)質(zhì)主焦煤基地；毗鄰河北、河南、內(nèi)蒙等鋼鐵產(chǎn)能大省。依托山西焦煤的煤炭資源可以實(shí)現(xiàn)原料質(zhì)量和成本控制，借助鐵路資源以較低成本擴(kuò)大運(yùn)輸半徑。

　　穩(wěn)焦興化，環(huán)保升級(jí)。焦化產(chǎn)業(yè)是公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，焦化產(chǎn)能先進(jìn)，6座6米焦?fàn)t，產(chǎn)品以準(zhǔn)一級(jí)焦為主，售價(jià)較高；化產(chǎn)利用方面擁有煤氣制甲醇357萬(wàn)噸、粗苯精制10萬(wàn)噸、炭黑8萬(wàn)噸，受限產(chǎn)影響17年略有虧損，隨著產(chǎn)能利用率上升及油價(jià)上漲，化產(chǎn)回收板塊仍有增長(zhǎng)潛力；在環(huán)保方面公司加大投入，努力實(shí)現(xiàn)綠色發(fā)展；同時(shí)發(fā)展新型煤化工產(chǎn)業(yè)（60萬(wàn)噸烯烴，在建），將成為公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

　　環(huán)保政策趨嚴(yán)，公司受影響有限。從整個(gè)焦化行業(yè)看，仍以43米及以下的爐型為主，產(chǎn)能主要分布在華北地區(qū)，獨(dú)立焦化廠占比73%，行業(yè)集中度較低（產(chǎn)能規(guī)模200萬(wàn)噸及以上企業(yè)僅90多家），獨(dú)立焦化廠干熄焦占比僅為16%，環(huán)保形勢(shì)較為嚴(yán)峻。從前兩年環(huán)保限產(chǎn)結(jié)果看，2016年以來(lái)，“2+26”、江蘇以及其他地區(qū)焦化產(chǎn)量下降，汾渭平原產(chǎn)量有增長(zhǎng)。隨著《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃》環(huán)保限產(chǎn)由“2+26“城市擴(kuò)展到汾渭平原11城市，或?qū)Ψ谖计皆够a(chǎn)能利用影響較大。但由于公司大力推進(jìn)環(huán)保改造，2017年已經(jīng)受到限產(chǎn)影響，產(chǎn)能利用率僅72%（上市公司中產(chǎn)能利用率偏低），預(yù)計(jì)今年對(duì)公司影響小于去年。在政策影響下，下半年焦炭?jī)r(jià)格中樞或?qū)⑻?/p>

　　股權(quán)投資，收益穩(wěn)定。山西焦化收購(gòu)中煤華晉49%股份，中煤華晉主營(yíng)煤炭開(kāi)采、加工、銷售，現(xiàn)有煤礦3座，分別為王家?guī)X煤礦、崖坪煤礦和韓咀煤礦，總產(chǎn)能1，020萬(wàn)噸／年。三座煤礦均為新建煤礦，機(jī)械化程度高，生產(chǎn)成本為140元／噸左右，預(yù)測(cè)中煤華晉2018-2020年每年歸母凈利潤(rùn)分別為23.56、25.61、25.61億元，公司投資收益穩(wěn)定。

　　盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)測(cè)公司2018-2020年EPS分別為0.77、0.80、0.81元，同比分別增長(zhǎng)549.17%、3.52%、1.56%，對(duì)應(yīng)PE分別為13.98、13.50、13.29倍?？紤]到公司煤焦化一體、產(chǎn)能先進(jìn)、環(huán)保改造，以及轉(zhuǎn)型發(fā)展新型煤化工，有望增厚利潤(rùn)。首次覆蓋給予公司“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致下游鋼鐵需求減弱；2）焦化去產(chǎn)能不及預(yù)期，產(chǎn)能及行業(yè)開(kāi)工率有可能出現(xiàn)反彈，影響產(chǎn)品價(jià)格的穩(wěn)定；3）環(huán)保政策對(duì)公司限產(chǎn)力度加大，從而導(dǎo)致公司產(chǎn)能利用率不及預(yù)期，對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響；4）公司在建環(huán)保項(xiàng)目和烯烴項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期，對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定影響。5）國(guó)際油價(jià)下降對(duì)煤化工盈利影響較大。